從構(gòu)成綜合警情指數(shù)的10大指標看，財政收入、工業(yè)企業(yè)銷售收入處于紅燈區(qū)，M1、發(fā)電量、工業(yè)增加值、進出口總額、固定資產(chǎn)增速這五個指標處于黃燈區(qū)，CPI、各項人民幣貸款增速處于綠燈區(qū)。盡管綜合警情指數(shù)仍處于黃燈區(qū)，但工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資增速由過熱回落到偏熱的狀態(tài)表明影響綜合警情指數(shù)變動與一致合成指數(shù)變動的因素是相同的。

未來一段時期宏觀經(jīng)濟的調(diào)整是國內(nèi)外因素綜合作用的結(jié)果。從國際因素看，2001年以來中美經(jīng)濟周期的變化具有較高的同步性，2007年美國經(jīng)濟增長放緩以及對未來增長預期的進一步下調(diào)對中國出口將帶來較大的負面影響，從而影響中國的增長與就業(yè)，并對消費產(chǎn)生間接影響。從國內(nèi)因素看，管住土地和信貸兩個“閘門”以及提高市場準入門檻將使投資成本明顯上升，大量產(chǎn)能過剩行業(yè)的存在和國內(nèi)外市場容量的限制將降低國內(nèi)外企業(yè)的投資收益預期，受這兩個因素的影響，2007年投資增長將出現(xiàn)一定幅度的回落。盡管2007年消費將繼續(xù)保持平穩(wěn)上升的增長勢頭，但由于難以沖銷投資和凈出口回落的影響，宏觀經(jīng)濟回落趨勢將不會改變。

一、先行指數(shù)與一致指數(shù)同時回落，經(jīng)濟增長偏快的勢頭得到抑制

1、一致指數(shù)出現(xiàn)回落，先行指數(shù)繼續(xù)下行。10月份，在一致合成指標中，工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資增速出現(xiàn)較大回落，分別從9月的16.1%和23.6%回落至14.7%和17.1%；M1同比增長16.3%，比上月末高0.6個百分點；發(fā)電量增速為14.4%，比上月高0.4個百分點；財政收入增長28.7%，比上月加快6.4個百分點。在以上指標中，與9月相比三升兩降，經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后，當月工業(yè)增加值增速和累計固定資產(chǎn)投資增速分別回落0.43和1.1個百分點，另外三個指標分別回升了0.5、0.4和0.2個百分點。由于增速回落的指標回落幅度較大，導致一致合成指數(shù)出現(xiàn)回落(見圖1)。

10月份，在先行合成指數(shù)的構(gòu)成指標中，生鐵產(chǎn)量、鋼產(chǎn)量、沿海港口貨物吞吐量、商品房新開工面積經(jīng)季節(jié)調(diào)整后均出現(xiàn)比較明顯的下降，只有逆轉(zhuǎn)后的企業(yè)產(chǎn)成品資金保持上升勢頭。由于多數(shù)構(gòu)成指標繼續(xù)回落，先行指數(shù)繼續(xù)保持下行。

目前一致指數(shù)與先行指數(shù)運行態(tài)勢表明，隨著宏觀調(diào)控的不斷深入，各種政策調(diào)控效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，近期主要經(jīng)濟指標回落的速度有所加快，經(jīng)濟回落的趨勢已經(jīng)形成。目前固定資產(chǎn)投資累計增速依然偏高、外貿(mào)順差居高不下。受流動性仍較充足、人民幣貸款規(guī)模仍然偏大，三季度以來M1仍處于高位的影響，投資回落的基礎(chǔ)仍不穩(wěn)固。為了實現(xiàn)經(jīng)濟增速的平穩(wěn)回落，政府應(yīng)繼續(xù)保持宏觀調(diào)控的力度。

2、綜合警情指數(shù)繼續(xù)處于黃燈區(qū)，宏觀經(jīng)濟仍處于較高的景氣狀態(tài)。10月份綜合警情指數(shù)仍在黃燈區(qū)運行，宏觀經(jīng)濟仍處于較高的景氣狀態(tài)(見圖2、圖3)。

從構(gòu)成綜合警情指數(shù)的10大指標看，財政收入、工業(yè)企業(yè)銷售收入處于紅燈區(qū)，M1、發(fā)電量、工業(yè)增加值、進出口總額、固定資產(chǎn)增速這五個指標處于黃燈區(qū)，CPI、各項人民幣貸款增速處于綠燈區(qū)。盡管綜合警情指數(shù)仍處于黃燈區(qū)，但工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資增速由過熱回落到偏熱的狀態(tài)表明影響綜合警情指數(shù)變動與一致合成指數(shù)變動的因素是相同的。

3、中國經(jīng)濟開始進入調(diào)整期，下一階段經(jīng)濟增速將小幅回落。自2003年以來，中國經(jīng)濟已連續(xù)四年實現(xiàn)10%以上的增長。在固定資產(chǎn)投資高增長帶動下，這一輪經(jīng)濟擴張期已經(jīng)積累了較大的生產(chǎn)能力，有待于市場進一步消化。今年下半年以來主要經(jīng)濟指標的持續(xù)回落表明了中國經(jīng)濟開始進入調(diào)整期。

我們認為，未來一段時期宏觀經(jīng)濟的調(diào)整是國內(nèi)外因素綜合作用的結(jié)果。從國際因素看，2001年以來中美經(jīng)濟周期的變化具有較高的同步性，2007年美國經(jīng)濟增長放緩以及對未來增長預期的進一步下調(diào)對中國出口將帶來較大的負面影響，從而影響中國的增長與就業(yè)，并對消費產(chǎn)生間接影響。從國內(nèi)因素看，管住土地和信貸兩個“閘門”以及提高市場準入門檻將使投資成本明顯上升，大量產(chǎn)能過剩行業(yè)的存在和國內(nèi)外市場容量的限制將降低國內(nèi)外企業(yè)的投資收益預期，受這兩個因素的影響，2007年投資增長將出現(xiàn)一定幅度的回落。盡管2007年消費將繼續(xù)保持平穩(wěn)上升的增長勢頭，但由于難以沖銷投資和凈出口回落的影響，宏觀經(jīng)濟回落趨勢將不會改變。

然而，今后一個時期宏觀經(jīng)濟的調(diào)整將是溫和的。從國際上看，美國經(jīng)濟有望實現(xiàn)軟著陸，日本和歐盟經(jīng)濟仍處于景氣區(qū)間，世界經(jīng)濟環(huán)境對我國出口仍然較為有利。以原油為代表的國際初級產(chǎn)品價格回落減輕了對我國企業(yè)和居民的壓力，有利于企業(yè)利潤和居民消費的增長。從國內(nèi)因素看，流動性過剩的狀況不會發(fā)生根本性改變，近年來經(jīng)濟快速增長使企業(yè)自我積累和自我發(fā)展的能力進一步增強，微觀經(jīng)濟主體的投資積極性仍然較高。市場準入門檻提高后，企業(yè)投資將向高技術(shù)含量、高附加值、低能耗和低污染方向轉(zhuǎn)變。今年以來，制造業(yè)企業(yè)利潤增長較快，產(chǎn)品產(chǎn)量明顯提高。由于制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈條較長，較少的投資對經(jīng)濟增長的輻射和帶動作用較大。此外，政府還將加大對新農(nóng)村建設(shè)、自主創(chuàng)新、基礎(chǔ)教育、公共衛(wèi)生、防災減災、公共安全、社會保障、節(jié)能降耗、環(huán)境保護的投入。因此，固定資產(chǎn)投資增幅的回落不會很大。

二、主要經(jīng)濟景氣指標變動情況

1、工業(yè)增加值增幅高位回落。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，10月份工業(yè)增加值增長率開始進入黃燈區(qū)。今年6月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值增長率同比增速達到19.5%，創(chuàng)下近年來的新高。此后，開始逐月回落。10月份工業(yè)增加值增速回落到14.7%，成為2004年12月份以來的新低(不包括1、2月份)。占工業(yè)增加值總量30%的輕工業(yè)增加值增速由6月份的16.8%回落至10月份的10.7%。這也是近年來不包括1、2月份的最低增速。與此同時，占總量70%的重工業(yè)增速由6月份的20.8%回落到16.6%。總體看，今年前10個月工業(yè)生產(chǎn)形勢良好，表現(xiàn)為高增長、高效益。1-10月份工業(yè)增加值增速仍然處于16.9%的較高水平，工業(yè)產(chǎn)品銷售率和企業(yè)利潤均處于較高水平。

2、固定資產(chǎn)投資增速明顯回落。今年前10個月經(jīng)季節(jié)調(diào)整后的固定資產(chǎn)投資累計增速由1-6月份的31.3%回落到28.3%(見圖4)，處于黃燈區(qū)。1-10月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長26.8%，比1-9月份回落1.4個百分點，其中10月份回落6.5個百分點。從累計增速看，前10個月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速已經(jīng)比前6個月回落4.5個百分點，甚至比去年同期回落0.8個百分點。作為固定資產(chǎn)投資的先行指標，今年前10個月新開工項目計劃總投資同比增速已經(jīng)回落到4.4%，今年上半年該指標為22.2%，前9個月為7.5%。

3、進出口增速繼續(xù)回落，貿(mào)易順差明顯擴大。10月份經(jīng)季度調(diào)整后的進出口增速處于綠燈區(qū)上緣。10月份進出口總值1524.3億美元，比上年同期增長22.9%，增幅比前9個月回落1.4個百分點。其中，出口881.3億美元，同比增長29.6%，增速比上月回落1個百分點；進口643億美元，增長14.7%，增速比上月回落7.3個百分點。受進口增速明顯回落的影響，10月份實現(xiàn)貿(mào)易順差238億美元，比9月份增加85億美元，創(chuàng)下今年前10個月的新高。

4、消費增速小幅加快。10月份，社會消費品零售總額6998億元，比去年同月增長14.3%，增幅比上月加快0.4個百分點。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，消費增速與上月持平，處于綠燈區(qū)。1-10月份，社會消費品零售總額62089億元，比去年同期增長13.6%，比1-9月加快0.1個百分點。分地域看，城鄉(xiāng)消費增速差距進一步減小，城市消費品零售額同比增長14.8%，縣及縣以下零售額增長13.5%。

5、CPI增速小幅回落。10月份，CPI同比上漲1.4%，比上月回落0.1個百分點，環(huán)比上漲0.1%(見圖5)。經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后，CPI同比增速較上月略有提升。其中城市上漲1.4%，農(nóng)村上漲1.3%；食品價格上漲2.2%，非食品價格上漲1.0%；消費品價格上漲1.4%，服務(wù)項目價格上漲1.5%。1-10月份累計，CPI比去年同期上漲1.3%。

CPI漲幅回落的主要原因是食品價格回落以及居住價格下降。從CPI構(gòu)成來看，10月份，食品類價格同比上漲2.2%，比上月低0.2個百分點。其中，鮮菜價格下降5.7%，是食品價格下降的主要原因。鮮菜價格下降可能與今年氣候異常、入秋較晚有關(guān)。當月，居住類價格同比上漲4.6%，比上月低0.4個百分點；交通和通信類價格同比上漲0.1%，比上月低0.1個百分點。其余類別，煙酒及用品類、衣著類、家庭設(shè)備用品及維修服務(wù)、醫(yī)療保健及個人用品類、娛樂教育文化用品及服務(wù)類價格漲幅均與上月持平或略有上升。

6、工業(yè)企業(yè)銷售平穩(wěn)增長，效益進一步提高。1-10月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入247015億元，同比增長26.1%，增幅比上月下降0.2個百分點。季節(jié)調(diào)整后，工業(yè)企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增速運行平穩(wěn)，處于紅燈區(qū)下部。1-10月份，企業(yè)效益進一步提高，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤14697億元，比去年同期增長30.1%，較1-9月份提高0.5個百分點。在39個工業(yè)大類中，石油和天然氣開采業(yè)利潤同比增長30.4%，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)增長105.5%，交通運輸設(shè)備制造業(yè)增長50.4%，專用設(shè)備制造業(yè)增長50.3%，電力行業(yè)增長38.0%，電子通信行業(yè)增長29.2%，煤炭行業(yè)增長17.6%，化工行業(yè)增長14.6%，鋼鐵行業(yè)增長13.5%，石油加工及煉焦業(yè)凈虧損462億元。

7、發(fā)電量保持高速增長，火力發(fā)電比重大幅提高。10月份，規(guī)模以上發(fā)電企業(yè)發(fā)電2324.30億千瓦時，同比增長14.4%，當月增速比9月份提高0.4個百分點。季節(jié)調(diào)整后，當月發(fā)電量增速繼續(xù)上行，接近紅燈區(qū)下沿。

8、財政收入增速加快。10月份，財政收入當月同比增長28.7%，增速比上月加快6.4個百分點。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，財政收入增速繼續(xù)在紅燈區(qū)上行。

9、M1保持快速增長。10月末，M2余額同比增長17.1%，增幅比上月高0.3個百分點，比去年同期低0.9個百分點；M1余額同比增長16.3%，增幅比去年同期高4.2個百分點，比上月末高0.6個百分點。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，M1增速保持上升勢頭，目前處于黃燈區(qū)。今年以來，M2增速回落主要受定期存款和儲蓄存款增長放緩的下拉，而活期存款和流通中現(xiàn)金增長加快使M1增速持續(xù)上揚。即企業(yè)存款出現(xiàn)活期化傾向和流通中現(xiàn)金投放較多是貨幣流動性提高的直接原因。

10、人民幣貸款增長保持平穩(wěn)。10月末，人民幣貸款余額同比增長15.2%，增幅與上月末持平，比去年同期高1.4個百分點。經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后，人民幣貸款增速略有回落，但仍處于黃燈區(qū)。

金融市場與證券市場運行

一、貨幣與債券市場

1、公開市場操作加強基礎(chǔ)貨幣回籠力度。10月份，央行票據(jù)發(fā)行規(guī)模與正回購量均低于上月，但因當月央票與正回購到期量也少于上月，本月凈回籠資金量較上月反而有所增加。10月份，回籠與投放相抵，本月實現(xiàn)貨幣凈回籠量1000億元，較上月增加770億元。當月公開市場操作仍以3個月及1年期央行票據(jù)和7天正回購為主要品種。3個月和1年3期央票發(fā)行利率受央行穩(wěn)定利率意圖的支撐基本維持平穩(wěn)態(tài)勢。

2、銀行間市場人民幣交易活躍，市場利率水平有所上升。10月份，銀行間市場人民幣交易成交33708億元，日均成交1873億元，日均成交同比增長73.6%，同比多成交794億元。10月份，銀行間市場同業(yè)拆借和質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率均有所上升，分別為2.4%和2.22%，分別比上月提高0.08和0.1個百分點，比去年末均提高0.68個百分點。

3、銀行間債市短期融資券發(fā)行速度減緩，企業(yè)債發(fā)行速度加快。10月份，共發(fā)行債券38只，發(fā)行總量共計5005.8億元，較上月減少1158.9億元。其中，央票發(fā)行量最大，其次為政策性銀行債，國債發(fā)行量占總發(fā)行量的17.2%，短期融資券本月發(fā)行速度明顯減緩，企業(yè)債的發(fā)行速度則有所加快。

4、銀行間回購交易量平穩(wěn)增長。10月份，銀行間質(zhì)押式回購的結(jié)算筆數(shù)和結(jié)算量分別比上月減少16.67%和17.22%，R01D和R07D的結(jié)算量分別位居第一和第二位。國債、政策性銀行債和央票仍是質(zhì)押業(yè)務(wù)的主要品種。另外，買斷式回購交易本月繼續(xù)縮減。

5、銀行間現(xiàn)券交易有所萎縮。10月份，銀行間現(xiàn)券交易結(jié)算6174筆，較上月減少961筆，結(jié)算量8403.17億元，比上月下降18.50%，日平均結(jié)算343筆、466.84億元。本月國債的現(xiàn)券交易量有所增加，短期融資券的現(xiàn)券交易量明顯縮小。央票、政策性銀行債和國債是構(gòu)成現(xiàn)券交易的主要品種。10月份，收益率曲線短端部分下移幅度不大，長端部分則下降幅度明顯。

6、交易所債市價升量減。10月，交易所國債市場國債指數(shù)呈現(xiàn)高位攀升態(tài)勢，月初開盤111.11點，月末收于111.53點，月末較月初上漲0.42點。上交所國債現(xiàn)券成交量大幅萎縮，當月成交60.80億元(金額)，較上月減少36.11億元，減幅37.26%。

二、股票市場

1、工行成功發(fā)行，市場融資總額大幅飆升。在工行創(chuàng)紀錄的A+H同步發(fā)行的影響下，10月份A股市場融資總額出現(xiàn)井噴。其中， A股市場共有6家公司完成首發(fā)融資，7家公司進行增發(fā)再融資，籌資和融資總額達473.39億元。工行在A股市場上融資額高達405.6億元，工行超額配售選擇權(quán)行使前A＋H發(fā)行規(guī)模合計達191億美元，創(chuàng)造了全球資本市場迄今為止首次公開發(fā)行融資規(guī)模新紀錄。

在發(fā)行審核方面，證監(jiān)會發(fā)審委10月份共召開7次發(fā)審會議，通過全部14家企業(yè)提交的審核申請。其中， IPO申請8家，配股申請1家，權(quán)證申請1家，可分離債申請3家，可轉(zhuǎn)債申請1家。

2、股指高位穩(wěn)中有升，兩極分化現(xiàn)象顯著。10月份，在美國股市、中國香港股市等市場主要股指迭創(chuàng)歷史新高的帶動下，在A股市場上市公司業(yè)績增長大幅好于預期、資金大幅流入市場等積極因素的刺激下，滬深兩市股指高位穩(wěn)中有升，當月上證綜指繼續(xù)刷新5年高點，收盤于1837.99點，較9月末上漲4.883%；深成指收于4621.98點，上漲6.823%。兩市月成交分別為4399億元和2386億元，較9月份均有所放大。

但是，盡管市場穩(wěn)中有升，但行情發(fā)展兩極分化現(xiàn)象越來越顯著。10月份，一些基金重倉的核心指標藍籌品種表現(xiàn)遠遠超越大盤，成為推動大盤上揚的主要力量。另外，前三季度滬深股市中1401家上市公司共實現(xiàn)凈利潤2157.5億元，同比增長達21.89%，業(yè)績增長加速勢頭顯著。大盤藍籌公司業(yè)績增長遠超預期，仍將是未來大盤上行的主要動力，股市估值水平的結(jié)構(gòu)性調(diào)整趨勢將會延續(xù)。

3、資金加速流入，居民儲蓄分流進一步加速。隨著行情的持續(xù)發(fā)展、股市賺錢效應(yīng)的進一步擴散，社會資金流入市場速度進一步加速，這將為市場行情的進一步發(fā)展提供堅實后盾。據(jù)央行統(tǒng)計，10月份證券公司客戶保證金余額為6042億元，比上月增加2161億元，同比增長達182.9%。其中，居民儲蓄存款分流進入股市進一步加速。10月末，人民幣儲蓄存款余額為15.8萬億元，降至2005年4月份以來的最低點。當月儲蓄存款減少76億元，是2001年6月份以來首次出現(xiàn)月度儲蓄存款下降。

四大政策建議

要繼續(xù)落實各項宏觀調(diào)控政策措施，保持經(jīng)濟發(fā)展的良好態(tài)勢。同時，利用當前國內(nèi)外環(huán)境更有利于結(jié)構(gòu)調(diào)整的有利時機，積極調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，為未來經(jīng)濟與社會發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)。

1.促進居民消費增長，實現(xiàn)向以內(nèi)需為主導、內(nèi)外需并重的經(jīng)濟增長轉(zhuǎn)變。居民消費增長對我國經(jīng)濟增長具有非常重要的意義。促進居民消費增長需要通過改善收入分配格局，穩(wěn)定居民消費預期來實現(xiàn)。通過改善社會初次分配和再分配關(guān)系，增加居民收入，增強居民消費能力；通過推動醫(yī)療、教育、住房等方面制度改革，降低居民未來不確定性風險，穩(wěn)定支出預期；引導和鼓勵企業(yè)適當降低積累比例，增加利潤分紅水平；優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，增加公共產(chǎn)品供給，發(fā)揮財政政策對社會事業(yè)的支持力度。

2.加強對流動性的管理和監(jiān)控，防范金融風險。我國流動性過剩是國內(nèi)外因素共同作用的結(jié)果。外匯儲備增長加快使基礎(chǔ)貨幣總量提高，國有商業(yè)銀行上市后儲蓄轉(zhuǎn)化效率的提高導致貨幣乘數(shù)加快，人民幣與美元保持一定的利差以減緩境外資金的流入使人民幣低利率政策長期保持。流動性過剩進一步推高了資產(chǎn)價格，助長了股市和房地產(chǎn)市場的投機行為。10月份以來，企業(yè)和居民存款短期化傾向進一步加強，股市和房地產(chǎn)市場的進一步繁榮就是流動性過剩效應(yīng)發(fā)揮作用的結(jié)果。在宏觀經(jīng)濟進入調(diào)整期，流動性過剩的局面短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)的前提下，更應(yīng)該加強對市場的監(jiān)控，防范和化解可能出現(xiàn)的金融風險。

3.大力發(fā)展債券市場，進一步提高直接融資比重。要利用市場上資金比較充裕的有利時機，擴大直接融資比重，通過市場引導社會資金流向。一方面，在加強對上市公司進行監(jiān)管的同時，充分利用股票市場的制度優(yōu)勢，發(fā)揮股市融資功能，滿足部分企業(yè)進行自主創(chuàng)新的資金需求，并為風險投資資本提供良好的退出渠道，進一步壯大風險投資資本規(guī)模；另一方面，抓緊出臺新的《企業(yè)債券管理條例》，鼓勵債券產(chǎn)品創(chuàng)新，大力提高企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模，降低企業(yè)融資成本，分散市場風險。

4.利用近期國際市場原油價格大幅度回落的有利時機，適時開征燃油稅，完善成品油定價機制。開征燃油稅，建立以燃油消耗量為基礎(chǔ)的稅收制度，對于理清道路交通方面的稅費關(guān)系，促進節(jié)約燃油、保護環(huán)境、建設(shè)節(jié)約型社會等具有重要意義。當前燃油稅開征的各項準備工作基本成熟。要在做好中央對地方燃油稅轉(zhuǎn)移支付方案、燃油稅交通專項資金使用管理暫行辦法草案，燃油稅比率，以及對農(nóng)業(yè)、林業(yè)、漁業(yè)等補償機制和渠道的基礎(chǔ)上，適時開征燃油稅。同時，進一步完善成品油定價機制，促進成品油價格與國際市場早日接軌。

來源：上海證券報