工業(yè)用電仍舊是拉動全國電力消費快速增長的主要動力。1-10月份，全國工業(yè)用電量為17208.89億千瓦時，占全國用電的74.23%，同比增長14.30%；輕、重工業(yè)用電量的同比增長分別為10.65%和15.22%。

　　從各區(qū)域情況來看，重工業(yè)基地和用電負荷中心用電增速仍領先全國。1-10月份，用電量同比增長最快的三個省份依次為：內蒙古(33.26%)、寧夏(25.24%)、青海(19.16%)；山東、江蘇和浙江等其他幾個省的負荷中心增速也高于全國平均水平。

　　電力需求展望：經濟強勁發(fā)展促使電力消費繼續(xù)保持高速增長在“十一五規(guī)劃”中提出我國“十一五”時期將保持8%左右的年均GDP增長率。按照目前國內外的經濟發(fā)展形勢，綜合考慮2008年奧運會和2010年世博會的舉辦對經濟的拉動，我們保守認為“十一五”期間GDP平均增長將在8.5%以上。經濟的強勁發(fā)展拉動我國電力的旺盛需求。

　　盡管國家提出了2010年單位國內生產總值能耗降低20%的硬性指標會部分降低工業(yè)用電的增長速度，但是，我們看到占用電結構11.7%的城鄉(xiāng)居民生活用電在以15.11%的增長速度快速發(fā)展。2007年以后我國電力消費彈性系數將逐步降至1。我們預測2006-2008年我國GDP增長率分別為10.5%、9.85、9.2%，電力消費增長率分別為12.97%、11.52%、9.81%。

　　全國電力供給分析

　　電力生產能力回顧：產能擴張迅速，逐步緩解發(fā)電裝機不足始于2002年全國大面積的電力供需緊張形勢促使我國加快電力工業(yè)投資，使電力工業(yè)得到飛速發(fā)展，“十五”后三年我國新增發(fā)電能力1.52億千瓦。截至2005年，我國發(fā)電總裝機容量達5.08億千瓦，其中火電裝機容量3.84億千瓦，總裝機容量同比增長高達14.92%，創(chuàng)我國裝機容量增速的歷史新高。

　　2006年1-10月份，全國電力裝機繼續(xù)保持高速增長，新增生產能力(正式投產)6693.75萬千瓦。其中水電738.27萬千瓦，火電5914.54萬千瓦。新建機組的迅速投產改善了我國過去幾年發(fā)電裝機明顯不足的現狀，有力地緩解了我國電力供需矛盾。

　　電力供應展望：2006-2007年歷史投產高峰過后平穩(wěn)發(fā)展根據國家發(fā)改委2006年14號文，繼2004年國家核準和開工電站項目建設規(guī)模超過6000萬千瓦后，2005年國家共核準電站建設項目139項，建設規(guī)模1.18億千瓦。2006年6月，國家電網公司預測2006、2007年全國新增發(fā)電裝機規(guī)模9000萬千瓦和8000萬千瓦，而國家發(fā)改委預測值為8600萬千瓦和7600萬千瓦。從目前情況看，全國2006-2007年發(fā)電裝機投產高峰已成定局。

　　電力施工技術的提高導致電廠建設周期普遍縮短半年左右，因此，預計2007年投產的機組將提前投產。據此，我們預計2006年全國投產新機組將達9000萬千瓦，2007年為8000萬千瓦。由于國家發(fā)改委2006年開始加緊電力項目的審批，預計2007年以后我國每年新投產機組將在6000萬千瓦左右。到2010年全國發(fā)電裝機容量將達到8.5億千瓦。

　　發(fā)電核心要素分析

　　機組利用率：2008年見底，2009年恢復電力需求和電力裝機容量兩者的關系在很大程度上決定了發(fā)電機組利用率的高低，而發(fā)電利用小時數能較直觀地反映出機組利用率情況。

　　盡管我國電力需求從2001年以來一直保持10%以上的增速，但2005-2006年發(fā)電裝機容量的迅速增長，使得全國發(fā)電機組平均利用小時數從2004年開始下降。2005年全國發(fā)電設備平均利用小時數比2004年下降44小時，而2006年1-10月全國發(fā)電設備平均利用小時數同比下降177小時，其中，水電下降207小時，火電下降210小時，三者降幅分別為3.90%、6.53%、4.20%。2006年下半年我國主要江河來水偏少，造成水電利用小時數降幅最大。

　　新建機組2006-2007年集中投產，是造成發(fā)電設備利用率下降的直接原因。按照我們前面的投產測算，預計2006-2008年全國發(fā)電設備利用小時數分別比上年下降261小時、199小時和41小時，降幅分別為4.8%、3.8%和0.8%。2008年后新投機組減少，全國總裝機容量增速率略低于電力需求增速，發(fā)電利用小時數將緩慢回升。

　　在全國經濟發(fā)展不出現意外停滯的情況下，我國發(fā)電設備利用率將不會出現1999年發(fā)電利用小時數只有4400小時的情形。而從我國電力行業(yè)10年左右的周期來看，2008年前后，我國電力行業(yè)將進入新一輪的景氣周期。

　　煤炭價格：煤炭產能釋放，煤價2007年將面臨回調從2006年8、9月份開始，全國煤炭價格呈不同程度的上漲趨勢。其中，秦皇島大同和山西優(yōu)混動力煤中轉價格到12月中旬分別漲到495元/噸、457元/噸，較9月初分別上漲12.8%、11.8%；秦皇島煤炭平倉價較9月初平均上漲10.8%。在這輪煤電博弈中，我們認為供煤方希望在2007年年初的全國煤炭訂貨會上提高談判籌碼。從2007年全年來看，我們認為煤炭價格在二季度將出現回調，這是基于以下幾方面判斷的結果：受宏觀調控的影響，近年原煤需求增速回落。原煤在經歷2003、2004年21.46%的需求高速增長后，2005年需求增長率明顯回落到8.01%，預計2006、2007年煤炭需求增長保持在8.7%左右，絕對需求增長值近2億噸。

　　近年煤炭固定投資迅速增長，原煤產能將過剩。2003年，煤炭開采和洗選業(yè)投資總額為437億元，預計2006年投資額1463億元，四年內煤炭業(yè)固定投資翻了近兩番。截至2005年4月，全國煤礦持有生產許可證的核定產能為22.6億噸，根據2006年新增1.17億噸推測，2006年底全國煤炭產能為23.4億噸，預計與全國原煤生產總量持平�？紤]到2007、2008年約2億噸、2.4億噸產能釋放，歷時煤炭供應增長將超過需求增長，產能出現過剩。

　　我國煤炭出口減少，進口增多。2006年9月取消的煤炭

　　電價：2007年變動概率較小煤電聯動方案實施以來，我國分別在2005年5月和2006年7月實施了兩次煤電聯動，全國上網電價平均分別上漲2.52分/千瓦時、1.174分/千瓦時。

　　方案規(guī)定以電煤綜合出礦價格(車板價)為基礎，實行煤電價格聯動。

　　電力企業(yè)要消化30%的煤價上漲因素。燃煤電廠上網電價調整時，水電企業(yè)上網電價適當調整，其他發(fā)電企業(yè)上網電價不隨煤價變化調整。

　　對于煤電價格聯動的周期及區(qū)域，文件規(guī)定原則上不少于6個月為一個煤電價格聯動周期。若周期內平均煤價比前一周期變化幅度達到或超過5%，相應調整電價；若變化幅度不到5%，則下一周期累計計算，直到累計變化幅度達到或超過5%，進行電價調整。

　　電價改革一直是我國電力體制改革中核心敏感的部分。在“競價上網”前面實施之前，煤電聯動只是過渡的權益之計。而從目前情況來看，“競價上網”在未來一兩年內難以形成，煤電聯動仍將在一定時期內繼續(xù)維持。

　　從上面分析來看，煤炭價格波動在2007年內難以再次啟動煤電聯動。因此，2007年我國全國性的電價上漲概率將很小。

　　電力政策分析“920”電力項目變現促進電力體制改革國務院常務會議2006年11月審議并原則通過的《關于“十一五”深化電力體制改革的實施意見》(以下簡稱《實施意見》)是對我國2002年提出的《電力體制改革方案》繼續(xù)推進。實施意見指出“十一五”期間電力體制改革的首要任務是抓緊處理廠網分開遺留問題，逐步推進電網企業(yè)主輔分離改革。

　　加快關停小火電機組

　　2006年3月國家發(fā)改委發(fā)文，要求各地全面核查清理1999-2010年小火電機組關停落實情況，并要求加快小火電關停工作。1999-2010年共要求關停小火電1601萬千瓦，華中地區(qū)份額最大，關停522萬千瓦，占關�？倲档�32.6%。

　　始于2002年的全國電力供需緊張形勢，使得近幾年小火電的關停工作進展很慢，甚至有不少已經關停的小火電死灰復燃。目前全國電力供需矛盾得以緩解，正是關停小火電機組的良機，這也有利于保證新上的大功率、低煤耗機組的利用率，從而有效降低電力行業(yè)的能耗。

　　改進發(fā)電調度方式、節(jié)能優(yōu)先

　　國家發(fā)改委2006年8月在《關于開展改進發(fā)電調度方式有關調研工作的通知》中提出：最大限度利用可再生能源發(fā)電、核電發(fā)電及化石燃料消耗最少為目標的節(jié)能發(fā)電排序調度原則。

　　我們認為今后國家在電力調度方面將充分保證水電、風電等新能源、可再生能源發(fā)電機組利用率。另外，大參數火電機組和熱電機組在電網調度過程也將獲得優(yōu)先考慮。這對以水電為主的經營企業(yè)和擁有大參數火電機組的發(fā)電公司非常有利。

　　電力行業(yè)兼并重組加劇、整體上市值得期待國務院2006年12月5日轉發(fā)國資委《關于推進國有資本調整和國有企業(yè)重組的指導意見》(以下簡稱《指導意見》)，提出了要加大電網電力等七大行業(yè)的國有經濟控制力，到2010年中央企業(yè)要調整和重組到80到100家左右，其中培育30至50家具有國際競爭力的大型企業(yè)集團。

　　目前國內最大的發(fā)電集團——華能集團2005年總裝機容量4321萬千瓦，占全國總裝機容量的8.5%，完成發(fā)電量2564億千瓦時，占全國總發(fā)電量的10.7%，預計2006年新增發(fā)電機組1010萬千瓦，但仍不到全國總裝機的10%。2005年底，五大發(fā)電集團發(fā)電裝機容量加起來不到全國總裝機容量的40%。全國發(fā)電行業(yè)分散經營嚴重、市場集中度偏低，不利于

　　《指導意見》的出臺將加劇我國電力行業(yè)的重組并購，五大發(fā)電集團必將加大與地方電力企業(yè)的合并。其中，華能集團2006年收購粵電集團24%的股權吹響了我國電力行業(yè)中央發(fā)電集團與地方發(fā)電企業(yè)聯合的號角。我國電力行業(yè)在走過2006、2007年如火如荼的新建電力項目后將向并購重組為主的行業(yè)整合前進。

　　電力行業(yè)價值有望重估

　　相對估值與國際發(fā)電公司相比有待提高為了客觀地評估國內電力上市公司價值，我們考察了美國七家發(fā)電公司、歐洲五家發(fā)電公司及香港電力上市公司2006、2007和2008年的市盈率和市凈率。

　　美國電力市場2006年、2007年平均P/E為16.92X和15.34X，歐洲分別為17.89X和16.06X，美國和歐洲市場的市凈率分別為4.56、3.15，香港市場平均P/E分別為15.27X和12.96X，市凈率為2.13。

　　從相對估值來看，歐美電力市場平均P/E比國內高出2-3X，P/B高出1-2X。我國電力公司的成長性普遍好于歐美公司，A股電力股目前的估值水平存在嚴重的低估！

　　行業(yè)盈利能力逐步回升，重樹投資信心二次煤電聯動后，我國電力行業(yè)2006年各月銷售收入均維持兩位數的增速，同比高于2005年增速，各月利潤增長率更是保持30%以上的高速增長；行業(yè)的毛利率和利潤率逐步回升，2006下半年以來均高于2004、2005年的水平。2006年10月電力行業(yè)毛利率和銷售利潤率分別增至20.51%和11.35%。

　　行業(yè)盈利能力的回升有助于重樹投資者對電力行業(yè)的信心，另外電力行業(yè)穩(wěn)健增長性有利于提高機構投資者對行業(yè)的重新認識。

　　綜合以上情況考慮，我們認為國內電力行業(yè)2007年平均P/E應在15X左右，P/B為2。

　　投資策略分析2006年全國電力投產高峰將延期到2007年，2007年機組利用率仍將維持較高下滑，我國局部地區(qū)甚至可能出現電力過剩，盡管二季度煤價可能小幅下跌，但兩者多空對沖，電力行業(yè)仍處將繼續(xù)向低谷下滑。行業(yè)寒意仍濃！2007年下半年，新建機組投產高峰過后，我國電力行業(yè)將在2007年下半年見底，2008年電力行業(yè)將走向全面復蘇階段。鑒于此，我們調高2007年電力行業(yè)至“買入”評級。

來源：新浪財經